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前言

自动化设备面向整个制造业生产效率的提升，更符合当前“高质量发展”的时 代特征，具体包含了通用、专用自动化两大类。其中，专用自动化面向下游的3C、 光伏、锂电等行业，受到下游投资节奏的影响；而通用自动化的应用领域、客户结 构更加复杂，具体包含了工业机器人、数控机床、激光器等产品，本篇报告聚焦于 通用自动化。

一、通用自动化：高质量发展，大周期与小周期嵌套

（一）制造业投资驱动力经历三轮切换

制造业投资是企业主体基于自身经营状况作出的经济型决策，构成各类机械设 备企业的需求来源，因此从微观来看，其投资节奏与机械企业的需求和利润基本匹 配。

我们统计了1649家制造业企业的投资情况及330家机械公司整体业绩。2010年 以来，制造业上市公司资本开支增速出现了较为显著的下滑，其增速中枢于16Q3- 18Q3出现持续2年左右的抬升，并于18Q4开始再次下滑。同期，机械企业的收入及 利润情况于16Q3也出现较大幅度改善，18年在基数效应作用下增速中枢有所下滑， 整体进入低增速区间。

我们按照国家统计局以及上市公司制造业相关企业，将其分为原材料与资源加 工、中游制造业、消费品工业这三个大类进行分析。

宏观口径上，2004年以来的3轮制造业投资周期，主要的增长动力经历了从中 游制造业、消费品工业、原材料与资源加工的切换：04Q1-10Q2主要增长动力为中 游制造业固定资产投资；10Q2-16Q3主要增长动力切换至消费品工业；而从16Q3 开始的本轮周期，原材料与资源加工行业出现了较为明显的复苏，其增速的成长性 也相对较高。由于名义GDP增速的下行，还受到我国去产能、制造业转型和第三产 业崛起等多种因素影响，制造业投资增速的中枢在几轮周期中是有明显下降的。

我国经济正在向高质量发展转型。在高速发展阶段，我国制造业追求产业规模， 不断扩大生产能力，经过改革开放近30年的发展，我国GDP达到世界第二的水平， 工业增加值位居世界第一；当前，我国面临低端产能过剩，而高端产能不足的现状， “去产能、去杠杆”促进国内制造业逐步向高质量模式发展。

工业自动化的总需求是大周期与小周期的嵌套，其大周期的核心逻辑是降本增 效、机器换人，符合国家当前高质量发展的阶段，但也要受到以制造业投资为核心 的波动影响。从微观视角来看，制造业企业的投资意愿是以盈利为基础的，取决于 当时的产品需求、价格、产能利用率以及融资环境等，其投资情况可以反映在设备 企业的订单上，体现在资产负债表上，就是预收账款与存货的同步上行。设备企业 从签订订单，到确认收入、实现业绩改善还存在一定的时滞，时滞的长短取决于设 备企业的生产、交付周期，以及客户的收货确认。

重点标识包括：下游行业利润及固定资产投资、制造业PMI、PMI生产及新签订 单指数、设备企业订单、预收账款及库存水平等。

（二） 下游投资意愿改善，中游设备端迎来拐点

当前的需求正在逐步企稳的过程中，从2019年的趋势来看，3C制造业利润总额 增速转正，汽车制造业利润仍在下滑但降幅略有收窄。

 企业业绩：根据国家统计局数据，2019年3C制造业利润总额同比增长3.1%， 相比18年提升6.2pct；汽车制造业利润总额下滑15.9%，但降幅逐步收窄。

 投资意愿：根据国家统计局的数据，2019年3C固定资产投资同比增长 16.8%，环比11月提升3个pct；汽车制造业固定资产投资同比下滑1.5%。 2020年受到疫情冲击，前两个月3C制造业、汽车制造业固定资产投资分别 同比下滑8.3%、41%。

受到下游制造业投资波动的影响，通用自动化产品短期内承担了较大的增速压 力，工业机器人销量增速在自18年9月以来持续下滑，但19年10月增速翻正，10-12 月连续三个月正增长。后受疫情影响，2020年前2个月工业机器人产量累计下降了 19.4%，等待疫情得到控制后有望释放。海外的订单也在加速回升，根据日本经济 产业省的数据，2020年1月日本工业机器人订单568亿日元，2月平均增速33.88%， 订单增速呈现加速回暖的趋势。下游投资意愿改善，带动中游设备端迎来拐点。

（三）发展阶段对比，中国仍为世界工厂

世界历史上存在多次产业转移的现象，例如半导体产业从欧美转移至日韩，再 转移向中国等。我国目前人口红利的逐步释放完成，用工成本的逐渐提高，一些产 业例如纺织业等，选择将中国工厂转移至越南、泰国等人工成本较低的东南亚国家。 我们认为，整体制造业的核心将在未来很长时间内仍然保留在中国，主要逻辑体现 在两点：1.我国拥有较大的消费市场、完善的运输物流体系和港口贸易；2.我国制造 业规模仍稳步增长，并逐步迈向高端化。

从消费水平来看，根据国家统计局的数据，我国2019年人均GDP达到70892元， 人口数突破14亿，其中沿海省份基本迈入发达国家水平，而纵观历史，世界工厂往 往会拥有较大的消费市场。其次，从物流体系来看，美国和德国通过大幅扩建铁路， 建设了覆盖全国的铁路网，在第二次工业革命时期承受自英国、法国等地外迁出的 工业。目前，中国拥有庞大且完善的铁路网和公路网，并在持续扩大铁路建设规模， 越南、印度等可能承载制造业转移的地区，其铁路里程则长时间保持相对稳定的态 势。对外进出口方面，根据世界银行的披露，2018年世界十大港口中，中国占据8 席，其中舟山港和上海港更是分列头两名，中国已成为世界货物周转的中心。

因此，我们认为中国在未来长时间内仍将为世界制造业的中心，虽然相对于越 南印度等国，在人力成本上有着一些劣势，但随着一部分劳动密集型的低端制造产 业逐渐转移，中国高素质人才逐渐涌现，工业制造自动化信息化程度的加深，中国 制造业降本增效的过程也在持续推进。

产业链国内外发展阶段对比：从产业链的角度来看，通用自动化行业主要分为 核心零部件、智能设备、系统集成。中国企业在零部件领域有所突破（以伺服和控 制系统为主），但在减速器、编码器、运动控制等方面，我国企业与外国仍有一定 差距；而国外由于较高的技术壁垒，部分领域形成寡头格局，份额高度集中。

智能设备方面，中国机器人的发展速度显著更高，以激光器为代表的新技术逐 渐形成应用。从机器人角度看，海外工业机器人主要集中在汽车工业领域，并以重 负载型为主，承担大量的搬运、切割等工序。中国与海外不同在于，我国摸索了大 量领域适用工业机器人的可能性，例如：食品加工、光伏、新能源等，并且大量配 置低成本的轻负载型工业机器人。在更大规模、更多行业应用以及更低物流成本的 共同促力下，国内工业机器人普及速度要远超国外。在新的技术应用方面，国内企业对中国先进技术的实际应用进行了大规模的开发，激光器就是一个很好的例子， 国内企业在对国外进行“国产替代”的同时，也积极开拓产品的应用场景，对低效 率的相关可替代产品进行“技术替代”。

最后，中国的集成商有能力跨行业发展、多领域布局，结合当前5G、工业互联 的发展，将有力提升中国制造业的竞争力。尤其是在整体经济上行的时候，多领域 集成商可以迅速扩大自己在增长速度较快行业的业务，并灵活的调节企业内部的资 源分配。

总体来看，中国目前处于需求起步阶段，下游市场广阔且正逐步拓宽新的业务 领域，呈现出更高的发展速度。

二、智能设备：渗透率快速提升，应用场景逐步拓宽

（一）工业机器人：中国的发展速度显著更高

从全球范围来看，中国工业机器人渗透率快速提升。根据IFR的数据，2013至 2018年中国工业机器人销量复合增长率达到33.3%。中国市场的高速发展是因为其 受益于“机器换人”、工业互联网技术发展、国内经济快速增长，自09年到18年， 中国工业机器人销量翻了27倍；日本在初始阶段，80-90年产值共增长7倍，除2018 年以外，中国增速始终高于全球工业机器人销量增速。

中国工业机器人密度仍然距离韩、日、德等传统工业强国很大的差距。根据IFR的数据 ，2018年中国工业机器人密度为140台/千人，而日本、韩国和德国分别为327、 774和338台/千人。韩国工业体系衍生自汽车、半导体产业，德国工业体系衍生自汽 车产业，日本工业体系衍生自汽车及机械产业，上述产业是自动化水平相对较高的 产业，也使其机器人密度较高。而中国拥有全产业链，汽车产业和3C产业仅仅是国 内制造业的一个部分；在纺织、煤炭等传统行业，由于工艺非常成熟，工业机器人 渗透率较低。而在新能源锂电、光伏等新兴行业中，工业机器人仍在切入制造流程 的工艺中，目前渗透率处在一个稳步增长的过程。

日本在文化、社会等层面与中国高度相似，同时，日本在工业机器人引入初期 也处在一个经济快速增长的时期。日本工业机器人拥有3个快速发展阶段：1.初入阶 段（1980-1991），该阶段日本工业由于国内经济快速增长，劳动力大量不足，制 造业企业对工业机器人需求极高。2. IT成熟阶段（2002-2005），该阶段随着信息 技术、编程技术的提升，工业机器人能替代人工进行的操作进一步提升。3.中国市场促进阶段（ 2013-2018），随着中国对高端、智能制造的追求，企业自动化变革 动力提高，日本工业机器人大量出口中国。中国目前仍然处于工业机器人的初入阶 段，并向IT成熟阶段进行转型。2018年中国工业机器人销量首次出现负增长，行业 发展需要新的促进动力，我们认为该发展动力即软硬件结合的企业降本增效过程。

从企业整合角度来看，日本工业机器人企业在初期达到282家的高峰，后续通过 整合并购，至2007年还剩108家，FANUC、安川等都是80年代发家的工业机器人企 业。2017年中国机器人相关企业数量已达6500余家，但新注册企业数相较于2016 年下降了15%，中国机器人行业历经高速发展后有望迎来整合阶段。

历史上汽车产业由于流水线式的作业流程，对于工业机器人的需求较高，也是 自动化改造相对成熟的领域。12-18年，电子产业成为拉动机器人销量的核心要素， 其销量规模仅次于汽车行业；而未来工业自动化需求将向低渗透率行业扩散，如锂 电、食品加工、家电等，这些行业的资本扩张有望成为驱动因素。当前中国经济成 长属性依然突出，在新兴产业资本扩张的小周期波动下，我国工业机器人的需求将 呈现出周期和成长结合的趋势。

国内外生产效率对比：工业自动化的典型产品包括机器人和数控机床，前者的 销量自2013年开始爆发，而后者在中国的发展已超过10年，然而中国制造业的制造 效率与国际一流水平还有较大差距。

从人均产值来看，2018年美国制造业人均产值达到298万人民币/人，接近中国 制造业的3倍（2018年人均产值为105万人民币/人）。具体到细分行业，中美在汽车 制造业的生产效率相差最多，其中美国交通运输设备人均产值429万人民币/人，领 先中国185万人民币/人，主要在于汽车行业是世界上最先引入自动化的产业；而这 种差距在家具制造业的表现最不显著。

（二）四大家族的模式：产业链一体化

目前国产机器人企业已经实现了对全产业链的覆盖，减速器方面有中大力德、 上海机电等进行对RV、谐波减速器的投入研发、产品升级。伺服系统方面则有埃斯 顿、汇川技术、广州数控等拥有核心竞争力的智能数控机床转型企业。本体制造方面则以埃斯顿、新松机器人等为首，积极开发产品序列，实现技术升级和国产替代。 下游集成商更是百花齐放，其中拓斯达、克来机电等已表现出行业龙头的潜质。

四大家族的模式：产业链一体化。具体到企业发展历程，以四大家族为例，呈 现出两个特征：1.核心零部件自主生产。国际四大家族均拥有成熟稳定的运动控制 系统业务；而发那科和安川除了编码器和减速器以外零组件均实现自主生产；ABB、 KUKA以核心部件控制器为主。2.积极拓展系统集成业务。KUKA本身以汽车产业系 统集成业务起步，近几年通过收购Alema、Swisslog切入航空航天和物流自动化业 务；2017年，ABB通过收购贝加莱成为全球最大的机械与工厂自动化解决方案商。 发那科和安川也纷纷在世界各制造业大国设厂，提供一系列的系统解决方案。结合 四大家族实践经验，产业链一体化实现方式包括自上而下和自下而上两种发展模式。

（三）埃斯顿：产业链一体化，具备中长期技术积累

埃斯顿的业务覆盖了从核心零部件和运动控制系统，到工业机器人本体和系统 集成应用。根据年报数据，埃斯顿已经实现了80%零部件的自主化。对于自主核心技术的重视以及全产业链布局，保障了埃斯顿在国内机器人行业的领先地位。

受制造业投资波动及下游需求放缓的影响，公司业绩出现下降，2019年前三季 度公司营业收入9.68亿元，同比减少9.11%，归母净利润57百万元，同比减少18.9%。 19年8月，公司与控股股东合计以现金1.96亿欧元收购德国Cloos100%的股权，后者 是全球机器人焊接领域的领先公司，下游市场主要来源于工程机械、商用车辆、农 业机械及轨道交通等，本次收购有利于公司占领细分产业的高点，获得先进焊接技 术。另外，公司推出第三期股权激励计划，期权行权价格6.58元/股，限制性股票授 予价格4.39元/股，考核目标以2018年收入为基数，20-22年收入增速不低于20%、 50%、100%。

公司上市以来围绕机器人产业的并购主要遵循3条主线： （1）加强零部件布局， 收购Trio向高端运动控制解决方案商转型；（2）机器人智能化布局，公司收购 BARRETT、意大利Euclid，掌握了机器视觉技术和康复医疗机器人的生产；（3） 扩展系统集成，收购普莱克斯、南京锋远、M.A.i.、扬州曙光、湖北机器人，向军工市场和内地市场进军。公司的收购目标均具有较强的技术性，注重标的业务的战略 协同效应，或与主业高度互补，或有利于市场开拓。

风险提示：行业竞争格局加剧；下游汽车、3C制造业投资大幅波动；宏观经济 的波动；公司并购整合效果不明显。

（四）激光器：光纤激光蓬勃发展，新应用逐步成型

除了工业机器人，大量的国内企业同样在关注激光器，并逐步形成新的应用场 景。激光切割有着柔性化程度高，切割速度快，生产周期短等诸多优势，是钣金加 工的重要发展方向。由于高功率激光器的切割速度快，生产效率高，产品生产周期 短，在金属板材切割方面主要实现对水、火、等离子切割的替代。

目前国内激光器企业发展迅速，目前已基本覆盖全产业链。并且主要的激光设 备集成商已经被国内厂商垄断，大族激光、华工科技等国产激光装备企业占据较高 份额，也为上游和中游的国产替代提供了机遇。

全球光纤激光器市场保持快速增长，自2015年的97.1亿美元增长至2018年 137.5亿美元，年均复合增长率高达12.3%。同时，光纤激光器在整体激光器中的渗 透率也在不断提升，2018年超过整体市场一半达到52%。光纤激光器市场快速增长 的逻辑：1.整体激光器市场高速增长；2.光纤激光器渗透率高速提升；3.光纤激光器 替代CO2等气体激光器，技术水平发展和规模效应体现将会降低成本。

亚太地区为全球最主要的光纤激光器市场，由于亚太地区集聚了全球重要的汽 车业、传统制造业和半导体行业，对光纤激光器需求旺盛。根据Technavio预测，2018 年亚太地区光纤激光器市场规模为8.72亿美元，2021年有望达到13.26亿美元，在此 期间年复合增长率为14.99%。

除了一系列工业制程的激光器应用外，新的技术应用场景逐步被开发。激光设 备由于其高功率、高聚能、高精度的特征，在通信、医疗、仪器测量等领域同样展 示了自身的适配性。

（五）锐科激光：产品迭代，向高功率突破

锐科激光自2007年成立以来，先后多次对国产激光器功率进行突破，从低到高， 由易至难研制出我国第一批25、400、1000、4000、10000W光纤激光器，成功实 现我国高功率激光器从无到有的突破。技术上的突破带来产品组合的扩展，同时也 让锐科激光拥有了抢占中国市场份额，实现国产替代的核心竞争力。

自 2018年末及2019年初开始，锐科激光对光纤激光器行业龙头IPG展开价格战， 根据季报的披露，IPG中国地区自18Q3以来持续下行。根据测算，2019年IPG中国 市场占有率下近20个pct。锐科发起价格战的优势：1.产品性能无显著差异，高功率 激光器技术水平一致。2.国内企业经营效率更高，带来更高的净利率水平，IPG 19Q4 净利率已经降到了13.71%，锐科则保持20%以上的净利率。3.费用率更低，仍存在 压缩空间。4.市场敏感性更强，深耕本土、进口替代。

风险提示：下游市场需求波动风险；国际贸易摩擦风险；原材料价格波动的风险； 国家产业政策变化；市场竞争加剧的风险。

三、系统集成：新时代下的中国特色，跨行业发展

（一）跨领域发展，全面提升工业竞争力

工业机器人系统集成商处于机器人产业链的下游应用端，为终端客户提供应用 解决方案，其负责工业机器人应用二次开发和周边自动化配套设备的集成，是工业 机器人自动化应用的重要组成部分。

国外的工业机器人最初由汽车产业所带动，汽车流水线式的生产方式易于将复 杂加工动作进行拆分，适合用机械设备，也是自动化程度最高的行业。当前，汽车 行业的工业机器人销量占比超过30%，国外主流的系统集成商包括杜尔集团、柯马 以及四大家族均集中于重负载的汽车行业。

分地区来看，国内系统集成商主要集中在长三角、珠三角、京津冀以及西南地 区，根据MIR的数据，其中珠三角占比34.3%，长三角占比31.8%，京津冀及西南地 区分别占比10.7%和6.7%，4块地区合计占据中国系统集成商数量的80%以上，也和 中国经济规模、产业发展水平有着高度相关性。其中京津冀地区系统集成商主要从 事汽车产业自动化，长三角地区则常年是国内3C产业的基地，广州地区更是中国电 子产业、汽车产业及其他轻工业的重要产区。

当前中国自动化产品的渗透体现在各个行业中，除汽车、3C以外，家电、食品 饮料、医疗等呈现百花齐放的态势，部分公司实现了跨领域、多行业的发展。在应 用方面，国产集成商主要以搬运、码垛等精度和负载要求较低的应用方式为主。

我们对终端领域做了分类，其中汽车的自动化应用较为成熟，根据我们的产业 调研，针对汽车产业系统集成之后的设备价格是机器人本体价格的3-4倍，市场空间 较大。汽车相对成熟的市场环境，也决定其毛利率水平较低，东杰智能、三丰智能 和哈工智能的集成业务毛利率均低于24%；而 3C、锂电等领域集成商盈利能力更强。

我们看好系统集成商率先实现业绩突破，主要理由如下：

1.系统集成的市场空间相对更高，其优势有两方面：一是市场推广，系统集成 商有渠道优势；二是需求响应，集成商更加贴近客户，能够对客户需求做出更及时 的反应。

2.价格下滑回收期缩短，机器人普及率提升。在劳动力成本上升和机器人制造 成本下降形成的“剪刀差”之下，机器人的投资回收期还将进一步缩短，集成商销 售规模的扩张是可以预见的。

3.价格战对于上游企业盈利影响波动较大。我们将机器人企业毛利率针对本体 设备价格、核心零部件价格做了敏感性分析。基本假设：减速器、伺服电机、控制 器占机器人本体成本比例分别为26%/18%/17%，假设其他零部件价格不变，减速器价格下降 10%，则对应本体设备利润率提升2.61pct。换一个角度来看，在利润率基 本维持不变的情况下，当机器人本体价格下滑5%，减速器价格需要下滑20%才能抵 消对于盈利能力的影响。目前国内企业面临外资的价格战竞争，上游零部件企业受 到的盈利波动相对更大，而下游系统集成商相对弱敏感。

集成商案例研究：以德国杜尔集团为例。杜尔集团真实的自动化集成业务规模， 从2006年后基本就停止了增长，营业收入规模基本保持在13亿美元左右的体量，其 增长主要依赖于新的外部并购。

杜尔集团自2010年开始，平均每年并购3家企业，这些企业大多进入杜尔的木 工工艺部门和环境清洁部门。系统集成部门在近10年内未有大规模的并购，其营业 收入基本保持在一定规模。2015年以来，系统集成部门单季度营收一直在3亿欧元 上下波动，并且净利率同时也在4%-8%区间内浮动。

为何单一领域系统集成商会有比较明显的天花板？主要是因为行业依赖和产品依赖度高，全球的汽车制造业在 2005年后，固定资产投资增速不高，同时波动减弱， 加上汽车产业的自动化率已经非常高，所以其集成业务表现相对比较低迷。

（二）时代特色：工业互联网促进国内自动化需求

随着我国制造业逐渐向高质量、低杠杆层面发展，国家新提出工业互联网应用 场景来提升我国制造业高质量水平。在应用层次方面，国内的工业互联网可以大致 概括为两个层次：网络层和平台层。其中，网络层主要实现人、机器、车间、企业 等主体以及设计、研发、生产、管理、服务等产业链各环节的全要素的泛在互联， 以及数据的顺畅流通。平台层则包含接入层、基础层、平台层、应用层。其中接入 层和基础层承担着终端联通、网络基础设施的作用；平台层押生数国汇性个折等基 础职能，利用大数据、人工智能等算法，构建结合OT的知识库，支持最终呈现，同 时支撑各类个性化应用的开发；应用层则针对企业的个性化需求深度绑定。

在所需设备方面，国内工业互联网实现则需要一定的硬件基础，尤其是具备数 据传输和记录功能的自动化设备。软件层次方面，国内的软件开发、编程技术和ERP 等企业资源管理系统使用已趋于国际一流水平。在企业智能化改造的过程中，不仅 仅需要平台应用层的软件，更需要网络基础层的具备统计数据能力的自动化设备。

与国外相比，我国工业互联网应用主要集中在生产管理和金融需求方面，主要 是因为我国中小企业众多，该部分企业期望融入工业互联网制造体系，扩大生产规 模、提高生产效益。中小企业的再生产需求，随着工业互联网进一步扩大，对自动 化需求也更高。

同时，我国工业互联网应用在设备管理方面仍距离国外制造业强国有一定的差距，主要是因为我国自动化设备仍有很大一部分是从国外多个国家采购，设备之间 的系统不兼容，联系不能打通。工业互联网的发展，也给国内自动化企业进行国产 替代提供了有利的环境。

根据《工业互联网平台创新发展白皮书2018》的数据，分行业来看，自动化程 度高、应用价值较大且设备占比较高的行业中工业互联网渗透更快。机械、电子、 交运、电力合计占据74%的应用案例。其中，电力、电子行业受益于新兴产业信息 化程度较好，而钢铁、石化、机械等行业则主要受益于资本密集，下游资金投入意 愿较高。总体来说，自动化程度较高和固定资产投资意愿较高的行业愈发会受益于 工业互联网带来的生产效率、产品质量的提升红利。

（三 ）拓斯达：大客户战略实现逆周期成长

公司创立初期以注塑机配套业务作为开端，于2009年适时推出了自动化供料及水电 气系统，2011年起先后成功投放直角坐标机器人、多关节机器人，以及各类自动化 解决方案，实现由单一设备制造商向自动化解决方案服务商的转变。

当前，公司的主要产品及服务包括工业机器人及自动化应用系统、注塑机配套设备 及自动供料系统、智能能源及环境管理系统，根据年报的披露，2018年上述三大业 务占总收入的比重分别为60.3%、19.6%、20.1%。

在下游需求波动、行业整体下行的背景下，公司积极调整发展战略，重点关注优质 头部企业，深挖龙头客户的自动化需求，实现了逆周期成长。2019年前三季度实现 收入10.89亿元，同比增长28%；归母净利润1.43亿元，同比增长11%。

自调整战略以来，公司有效拓展了立讯精密、比亚迪等大客户，同时开拓了食品包 装的大客户韶能股份、新能源客户NVT等，下游行业涉及广泛。根据公司《公开增发招股意向书》的披露， 19H1公司来自立讯精密的收入为8767.95万元，占比12.08%。 当前，公司主要是智能环境部门与立讯精密展开合作，并有望通过前期的水电工程 项目进而拓展自动化业务订单，未来订单空间可期，从而有望带动利润率的进一步 提升。

另一方面，在机器人产业链上，公司持续加大对于控制器、伺服系统等核心零部件 技术的研发，不断增强产品竞争力。

我们认为，2020年以5G手机为代表的电子行业需求有望迎来快速增长，公司转型大 客户战略有望充分受益多行业资本开支周期的增长，叠加下游制造业整体投资增速 回升，有望充分释放利润弹性。

口罩机业务有望显著增厚公司业绩：当前受到新冠疫情的影响，公司适时推出 了口罩机业务。当前的医用口罩及N95口罩是纺粘层（Spunbond） -熔喷层（Meltbond） -纺粘层（Spunbond）构成的三层结构，中游设备端的主要加工步骤为：上料-折叠鼻梁筋上料-口罩形状裁剪-口罩裁断-本体翻面-耳带上料及焊接-成品下料。

根据公司的驼驮科技公众号的披露，公司推出一拖二全自动平板口罩生产线， 由一台主机（口罩成型机）加两台耳带焊接机（外耳带）组成，每小时产能约4000 片口罩。公司近日在全景网互动平台表示，已在短时间内研发出口罩机并持续技术迭代 ，形成有线上服务支撑的稳定出货能力，截至3月初口罩机已出货300套以上， 协力抗疫各条战线共同做好疫情防控。如果按照当前50万/台的价格来计算，对应收 入规模约1.5亿元，显著增厚公司业绩。

风险提示：下游制造业投资增速不及预期，主要客户资本开支不及预期，宏观 经济大幅度波动，口罩机业务拓展不及预期。

（四）克来机电：享受汽车电子优质赛道，享受下游扩产红利

全球汽车电动化提速，迎来扩产周期。汽车电动化已成全球汽车产业发展的趋 势，大型车企纷纷加大电动化布局。根据路透社2019年11月4日报导，德国政府将 自2020年起展开扩大电动车补贴的五年计划，提高对插电式混合动力车的补贴。 2019年4月17日，欧洲议会和理事会通过了相关法规为2020年后的欧盟新乘用车和 货车制定二氧化碳排放性能标准，于2020年1月开始启动。补贴加码叠加排放趋严， 欧洲迎来汽车电动化浪潮。目前欧洲汽车电动化率仍处于起步期，随着欧洲车企纷 纷开始启动电动化战略，未来五年欧洲新能源汽车产业链将快速崛起。

国内市场，《发展规划》明确中期目标。2019年12月3日，工业和信息化部发 布《新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）》（征求意见稿）向社会公开征求 意见，为推动新能源汽车产业高质量、可持续发展，工业和信息化部会同有关部门 起草了该《发展规划》，力争经过十五年持续努力，使我国新能源汽车核心技术达 到国际领先水平，纯电动汽车成为主流，燃料电池汽车实现商业化应用，公共领域 用车全面电动化，高度自动驾驶智能网联汽车趋于普及，有效促进节能减排水平和 社会运行效率提升。

此次《征求意见稿》提出到2025年我国新能源汽车新车销量占比达到25%左右， 智能网联汽车新车销量占比达到30%，高度自动驾驶智能网联汽车实现限定区域和 特定场景商业化应用。

全球汽车电子市场快速壮大，根据中国产业信息网数据，我国汽车电子市场 2012-2018年复合增长率达到12.22%，预计2021年将达到8894亿元。汽车电子助推 逻辑主要有：1.整车电子产品渗透率上升，通讯进步和芯片的价格下降，共同促进 了传统汽车中电子产品的渗透率；2.中高档轿车占比提升，中国经济环境的愈发向 好，消费者会将目光更多投向中高档车型；3.新能源车对传统轿车的替代，新能源 车汽车电子含量高达65%以上，其对传统燃油轿车市场的替代将会迅速提升汽车电 子对整车渗透率。

目前来看，占据中国汽车电子市场绝大份额的仍是外资零部件企业，其中博世、 大陆和电装共占据超过30%的份额，世界前十的汽车零部件厂商也纷纷在华投资建 厂。

汽车电子巨头积极加快新能源领域布局，自动化应用方兴未艾。新能源汽车的 发展将推动汽车电子渗透率进一步提升。根据IC Insights，预计2017-2021年汽车电 子复合增速6.4%，将是增长最快的终端应用，同期通信、电脑、消费电子增速分别 4.8%、3.3%、4.5%，预计到2021年全球汽车电子市场规模接近2000亿美元。在汽 车行业电动化、智能化、网联化、共享化的发展趋势下，动力系统、安全系统（无 人驾驶等）成为汽车电子巨头重点布局方向，有望成为未来汽车电子主要增长领域， 这将持续推动对智能装备的需求。

克来机电：把握汽车电子优质赛道，享受新能源扩产红利。当前公司已成功切 入新能源汽车领域，不断有新能源汽车智能装备领域的新生产线订单落地，市场开 拓成果显著。根据公司《可转债募集说明书》的披露，公司已获得BOSCH的IPB驻 车制动器和BRM能量回收加速辅助控制器项目全球供货的框架合同。

前期公司发行1.80亿元可转债，用于智能制造生产线扩建项目，拟针对新能源 汽车市场，新增在车载能量回馈控制器智能总装与在线检测生产线、新能源汽车驱 动电机疲劳老化测试系统成套设备等两类产线的制造与服务能力。项目建成达产后， 公司将新增五大类柔性自动化生产线（BRM生产线、IB2生产线、48DCDC生产线、 3U驱动器生产线和eAxle电桥生产线）的产能，此外，公司将新增新能源汽车驱动 电机疲劳老化测试系统成套设备，将以此设备为客户提供新能源汽车驱动电机疲劳 老化测试服务。根据《可转债募集说明书》，募投项目达产后预计产生收入2亿元。

根据公司可转债募集说明书的披露，截止2019年8月公司已经签署落地的在手订单 总额为2.39亿元，同时公司还储备了大约1.6亿元的潜在订单。公司在2019年上半年 所执行完毕的新能源车相关订单金额增长较快，一方面是由于公司技术的进步，能 为客户提供更为完善、更富有技术特点的产品；另一方面是由于博世、联合电子等 下游客户加快在新能源汽车电子零部件等领域的布局、对新能源汽车相关的自动化 生产线需求快速增长。

2019年前三季度公司实现营业收入5.61亿元，同比增长52.9%；实现归母净利润0.70 亿元，同比增长65.0%；2019年前三季度公司毛利率29.1%、净利率15.7%，分别较 上年同期提升0.28个百分点、2.01个百分点。

风险提示：新能源汽车补贴政策大幅退坡，国家宏观经济大幅波动，下游企业 扩产不及预期。

四、投资建议与风险提示

投资建议：在当前“高质量发展”的背景下，我国工业机器人展现出更高的发展速 度，以激光器为代表的新技术也逐渐形成应用；同时，我国的系统集成商实现跨行 业、多领域发展，结合5G、工业互联的时代特色，将有力提升中国制造业的竞争力。 我们建议优选在前期下行过程中，通过产品升级、技术进步、战略调整，实现行业 地位上升的优势企业，重点包括：（1）深挖大客户需求，实现逆周期成长的系统集 成商拓斯达；（2）收购Cloos强化国际布局的工业机器人龙头埃斯顿；（3）享受下 游扩产红利的克来机电。建议关注价格战趋缓、国产替代加速的激光器龙头锐科激 光。

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（报告来源：广发证券）

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